（报告出品方/作者：申万宏源，王宏为，马焰明）

1.周期品：看好碳中和受益方向

1.1石墨电极：受益碳中和，量价齐升

下游为电炉钢和工业硅。石墨电极需求分布：国内市场70%用于电炉钢，25%用于工业硅，黄磷等占5%。电炉钢和工业硅都是碳中和鼓励方向。

碳中和鼓励电炉钢（五年翻倍目标）。年中国电炉钢占比10%，低于海外平均水平，远低于欧美发达国家。工信部目标年电炉钢比例到20%（意见稿），山东要求年省内电炉钢占比达到20%（正式政策）。山东鼓励政策：电炉钢电价补贴，鼓励钢铁优势企业自建废钢回收站加大废钢供应量。

废钢报废量迎来高速增长。年国内废钢报废量约2.1亿吨，预计未来年报废量增速约10%+，钢铁国企自建回收站后废钢报废量有望快速增长。长流程转为短流程炼钢后更多废钢将采用电炉冶炼形势，未来电炉钢占比有望快速提升，年增速15%。（报告来源：未来智库）

负极石墨化虹吸效应。目前负极石墨化加工费2.5万/吨，石墨电极加工费元/吨，一般2-3吨石墨电极的石墨化可以转产成1吨负极石墨化，目前加工费差距较大将导致较多石墨电极产能逐渐转产为负极石墨化代加工。

冬奥会期间限产，双控持续

河南郑州宣布冬奥会期间炭素企业限产，影响一个季度产量，河南占国内石墨电极产能的14%。双控持续严格，10月以来双控限电影响石墨电极产能12%。

石墨电极价格：供需有望紧缺带动涨价，预计2.5万以上

供需有望紧缺，石墨电极价格上涨，至少上涨至石墨电极与负极加工费持平，及普通功率石墨电极价格由1.8万上涨至2.5万/吨。负极影响消除后继续紧缺，则价格有望继续上涨。电炉钢中1.5%成本为石墨电极，工业硅中6%成本为石墨电极，成本占比低，涨价弹性大。

1.2锂：新增产能投放，预计价格前高后低

1.2.1远景预期：钴紧缺、锂均衡、镍富裕

钴储量/远景年需求=14年；锂储量/远景年需求=27年；镍储量/远景年需求=年。

1.2.2需求：电动车是需求最大增量

电动车需求占比：锂钴镍。年全球电动车销量有望达到万辆，同比+85%，未来销量仍有上行空间资料来源：中汽协、EVvolumes、IDC、申万宏源研究全球新能源汽车销量E锂需求结构。

1.2.3锂供给

预计年全球锂供给63万吨碳酸锂当量，较年新增17万吨。

1.3铜：新能源提振需求，预计价格前低后高

需求周期决定价格周期。近三十年铜价四轮周期：-中国需求增长大周期；-全球货币超发；-中国棚改+全球需求复苏；至今全球货币超发。

欧美日货币超发刺激铜价上涨：年3月以来欧美日M2增速持续上行，货币严重超发。

货币超发已处末端：年10月美国非农就业新增55万人，就业持续复苏，CPI为6%，核心CPI为5%，已经远超美联储长期CPI目标2%。

至今资本开支低迷：年以来铜矿企业较低的资本开支决定了未来铜矿产量增长有限。

电动车需求持续增长：电动车、充电桩及电网改造等带动铜需求加速增长。（报告来源：未来智库）

1.4铝：供需趋于平衡，预计价格震荡

铝行业盈利大幅波动

年电解铝价格和盈利剧烈波动，9月盈利高峰平均毛利在元/吨以上，目前最新电解铝价格元/吨，铝行业大部分企业已经处于亏损状态。

铝：预计年电解铝整体供需趋于平衡，价格震荡。

供给端：增量来自云南等水电电解铝新增产能投产以及年限产产能部分复产，若年继续严格执行能耗双控以及限电，则年电解铝价格仍将出现较大波动。

需求端：电动汽车为代表的交通需求持续增长，地产等传统需求可能负增长。

预计年铝行业平均盈利处于微亏与微赚之间波动，需求淡季过后行业盈利将有所复苏。

1.5工业硅：光伏高增长支撑价格

价格回归正常区间：年工业硅价格剧烈波动，目前最新市场价格为元/吨，行业盈利大幅收窄。

光伏高增长支撑价格：年工业硅需求最重要增量来自光伏需求爆发，有机硅需求持续稳定增长，合金需求低迷，预计年工业硅价格趋于平稳，预计工业硅均价1.5-2.5万/吨波动，目前最新市场价格为元/吨。

合盛硅业：工业硅、有机硅持续高速扩张

公司-年工业硅销量分别为61.8万吨、78.7万吨、.1万吨，预计-年有机硅产品销量分别为43.6万吨、53万吨、63.9万吨，预计-年工业硅价格分别为元/吨、元/吨、元/吨，预计-年环体硅氧烷均价预测分别为30元/吨、元/吨、20元/吨。

2.能源材料：短期供需偏紧，龙头受益

2.1华峰铝业华友钴业：优质成长

2.1.1汽车轻量化及电动化，推动热传输铝材需求

铝热传输材料可应用于汽车热交换器，纯电动车热交换系统单车用铝量高于燃油车。新能源汽车渗透率提升+单车用铝量提升，助推汽车热交换系中国汽车热交换系统用铝量测算统用铝需求。预计年中国、全球汽车热交换系统用铝量分别为27.7、.5万吨，-年复合增速分别为6.0%、8.1%。预计年中国、全球新能源车热交换系统用铝量分别为8.7、26.6万吨，-年复合增速分别为43.6%、54.9%。

2.1.2

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